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上海梅林:收购SFF终获批,牛肉巨头将起航

事件:9月20日,今日收到新西兰海外投资办公室(OIO)通知,其收购SFF50%股权的交易获得批准,公司有望在2017年1月前后按计划完成资产交割。

梅林入主将直接改善SFF财务状况。1)收入端:2015财年SFF整体收入120亿(中国业务约20亿),利用梅林的渠道推广,预计SFF中国收入17-18年复合增速在20%以上;2)毛利率:SFF大包装产品收入占比超80%,梅林入主后将采取加强精细分割、拓宽品牌产品渠道等措施提高SFF毛利水平;3)费用端:近3年SFF财务费用率在1.3%左右,梅林现金收购将降低其财务费用,直接提升净利率。15财年SFF净利率仅1%,16上半年略有亏损,收购后短期净利率大概率可提高到2%以上。

SFF的品质和价格优势与梅林的品牌和渠道优势互补。SFF在新西兰屠宰业中市场份额第一,牛肉年屠宰量在超120万头,产量16万吨,收购完成后至少为梅林贡献2万吨进口肉。SFF在上游肉源和屠宰领域具有巨大优势,下游将走联豪和银蕨双品牌路线,利用梅林自有渠道(爱森和苏食)以及背后光明集团的渠道铺货快速占领市场。

加速剥离亏损企业,聚焦肉类主业。1)今年以来梅林已经关停4家效益较差的下属企业,去年累计拖累梅林利润约7000万,明年梅林将轻装上阵,专注于肉类主业;2)受益于猪周期,生猪养殖成为今年主要利润贡献点,目前100万头的养殖规模有望进一步扩大;联豪牛肉持续发力,上半年同比增速近60%,同时净利率升高至6.6%,未来有望成为国内中高端家庭牛排第一品牌。

肉类升级替代猪肉,增速近20%,进口牛肉市场空间约4000亿。国内牛肉人均年消费7.5kg,低于10kg世界平均水平。国内牛肉供给不足,走私猖獗。国家开始降低进口关税、打击进口,正规渠道的进口牛肉将迎来春天。

盈利预测与投资建议:预计梅林16年净利3.9亿(生猪2.6亿+冠生园1.4亿+联豪0.2亿-亏损0.3亿)。预计SFF16/17/18年净利润分别为1.1/2.0/3.0亿(对应当年营收增速-5%/10%/15%,净利率1%/1.5%/2%),16年H1收入受产品价格下降和气候异常导致屠宰量降低影响略微下滑。假设明年初并表,梅林16/17/18备考净利润分别为3.9/7.1/8.5亿,目前股价对应16/17/18年估值为30x/17x/14xPE,看好公司在牛肉产业的整合与发展前景。

风险提示:食品安全问题、市场竞争加剧